上汽通用车贷ABS发行 中国车贷证券化开闸

“如果有一个稳定的现金流,就将它证券化。”

资产证券化这一定义再次被运用到实践中来，2007年11月27日中国银监会批准上汽通用汽车金融有限责任公司和华宝信托有限责任公司开办第一期汽车抵押贷款证券化项目,这将是我国第一期汽车抵押贷款证券化项目。

中国华宝信托有限责任公司2008年1月14日最新公告显示，根据《中国人民银行准予行政许可决定书》(银市场许准予字[2007]第50号)的许可和《中国银监会关于上汽通用汽车金融有限责任公司、华宝信托有限责任公司开办第一期汽车抵押贷款证券化项目的批复》(银监复2007［491］号)的批准，华宝信托有限责任公司作为受托机构和发行人，将在全国银行间债券市场公开发行通元2008年第一期个人汽车抵押贷款证券化信托优先级资产支持证券(包括A级资产支持证券和B级资产支持证券)。车贷证券化在我国正式拉开序幕。

推出原因

受益于次贷危机:住房资产证券化萎缩

中国的资产证券化进程，曾一度门庭冷落。先是4月份，国开行发行的ABS未能达到最低募集金额，惨遭流标之痛。紧接着，美国的次级债贷款风波殃及全球，市场对于“资产证券化”正确与否的争论，一时间甚嚣尘上。

中国资产证券化的设计原本是先由银行推出住房资产证券化，然后再推出汽车资产证券化。但是，今年上半年美国爆发了次级贷危机后，中国的住房资产证券化受到影响，汽车资产证券化无意中抢了一个先。

央行推迟住房资产证券化的另一个原因是，担心现在房价过高存在一定的泡沫，如果房价下跌，同样会出现美国次级贷危机。而汽车价格尽管一直下跌，但是幅度不大，而且汽车金融公司对汽车价格熟悉尚能掌控，因此这也是首推汽车资产证券化产品的主要原因。

专家观点:市场需求强烈

中国社会科学院金融研究所金融法治中心主任胡滨博士表示，推出首只车贷资产支持证券主要是因为市场的需求强烈。目前，汽车金融业的融资品种太少，使其发展遭遇瓶颈期。该行业的唯一融资方式是通过银行贷款，而目前银行的贷款也开始收紧，这些都是制约其发展的重要因素。汽车抵押贷款证券化的施行，则拓宽了汽车金融业的融资渠道。不仅仅是上汽通用，准备充分的汽车金融企业都会陆续获批。

复旦大学金融研究员教授张宗新表示，上汽通用公司资产运作的成熟经验，应该也是此次入选的重要原因。特别是它的合资身份，使其在美国已经积累了丰富的汽车抵押贷款经验。

上海银监局相关人士也表示，上汽通用和华宝信托首批获准开办汽车贷款证券化业务，预示着非银行金融机构之间的业务交叉和合作的范围进一步扩大，金融创新向较高的层次发展，在不断推动金融市场发展和完善之际，也促进了非银行金融机构的规范发展。”

内部原因：货款记录良好

上汽通用此次能作为推行汽车抵押贷款证券化的先锋，内部原因非常重要。上海银监局资料显示，截止到2007年10月底，上汽通用的注册资本为15亿元，公司各项贷款余额超过百亿元，并通过124个城市中的426家经销商开展批发车贷业务。2007年1月到8月，上汽通用每一个月的零售信贷业务同比增长100%以上。截至8月底，上汽通用共签署超过7.9万份零售贷款合同。

上汽通用金融公司是银监会核准开业的第一家汽车金融公司,公司自成立之日起就建立了公司法人治理架构、风险管理体系和各项内部控制制度。三年多来的营运实践显示公司在发展主营业务时，能够较为有效地控制贷款信用风险。公司的管理框架和风险管理制度与其目前的经营规模和状况较为适应，经营状况良好。

产品定价

2008年通元一期ABS 定价分析　　

根据申银万国研究所对2008年通元一期ABS 定价分析显示：优先层Ａ档的发行规模为16.66亿元，加权平均回收期限为0.84年，层厚为83.58%；中间层B档评级为A级，发行规模为2.35亿，加权平均回收期限为2.14年，层厚为11.8%。A档和B档都是浮动利率，付息频率为月度，本金为过手式偿还。另外，0.92亿的次级档对上汽通用金融定向发行。

08通元的入池资产全部为正常类贷款，依据募集说明书披露，上汽通用汽车抵押贷款的60-90天的逾期率的历史平均水平在0.58%左右，低于国外同业水平；个人汽车抵押贷款的不良率为0.12%，也远低于高内上市商业银行。因此，我们认为08通元的资产池的整体违约率是比较低的。

08通元作为我国首只汽车抵押贷款证券化产品，在资产池的构成上，各项评估指标总体上都比较合理，资产池整体信用质量较高。资产池贷款合同加权平均期限为38月、加权平均剩余期限为26个月，加权平均贷款账龄为12个月，贷款的期限搭配符合国外经验，尽量减少了贷款期限隐含的风险分布特征；资产池贷款的初始抵押率为66%，为较低的水平；另外资产池贷款利率分布、贷款地理分布、借款人年龄结构等指标也比较合理。

采用静态利差定价法对08通元进行了定价分析，在假定汽车贷款的绝对提前偿付率为0.89%的前提下，优先层A档的初始票面利率为4.77%-4.96%，与1年定存的票面利差为63bp-82bp；中间层B档的初始票面利率约为6.16%-6.39%，与1年定存利率的票面利差为202bp-225bp。

债券的票面利率与绝对提前偿付率（APS）的敏感性分析显示：优先层A档的票面利率对APS的敏感性较差，APS每增加0.2%，A档票面利率就会下降1bp左右。对Ｂ档来说，当绝对提前偿付率小于0.8%的时候，B档票面利率对APS十分敏感，但当APS大于0.8%之后，敏感性变弱。..当前我国ABS还处于试点阶段，市场可能会高估其风险，存在一定的新产品试点溢价，而各参与方出于谨慎一般会考虑到投资者利益，资产池的信用质量都是比较高的。另外，从已经发行的几只证券化产品看，投资ABS能获得明显高于同期限企业债的收益率。建议有投资资格的机构投资者可以适当配置08通元，来获取较高的收益率

优先A级ABS基本利差为1.55%

中国华宝信托有限责任公司1月16日发布的公告称,由上海通用汽车金融有限责任公司发起的总额约16.66亿元人民币的优先A级个人汽车抵押贷款资产支持证券(ABS),基本利差确定为1.55%,发行利率5.69%;另2.35亿元优先B级ABS基本利差为2.5%,发行利率6.64%.

该期ABS总额约19.93亿元,分为优先A级、优先B级和次级,规模分别为16.66亿元、2.35亿元和0.92亿元.其中A级和B级ABS产品的预期加权平均期限分别为0.84年和2.14年.

该期ABS中A级和B级均采用浮动利率计息,基准利率为法定一年期定期存款利率,通过簿记建档、集中配售的方式确定基本利差,经大公国际子信评估有限公司评定,A级ABS产品信用级别为AAA级,B级ABS产品信用级别为A级;次级档向上汽通用金融公司定向发行,不设票面利率,不进行转让交易,并不予评级.
公告并称,该期ABS发行人和受托机构为华宝信托有限责任公司,主承销商和财务顾问为中信证券.

信用评级与信用增级

　　任何一项成功的资产证券化都必须对基础资产进行成功的重组以组成资产池，并实现资产池和其他资产的风险隔离，同时，必须对资产池进行信用增级。

根据公认的看法，资产证券化产品的市场风险关键是资产池贷款质量、还款稳定性及贷款抵押品。
经大公国际资信评估有限公司评定，该项产品A级ABS产品信用级别为AAA级，B级ABS产品信用级别为A级。该公司分析师冯朝铸介绍，此期ABS产品分级并不是将资产简单割裂，而是从偿还有限次序上进行划分。

大公国际资信评估有限公司的评级报告称，该证券入池资产质量较好，主要表现在贷款地区分布分散，单比贷款加权平均贷款价值较低。借款人加权平均信用分值较高。同时也表示，该证券也存在不利因素。贷款抵押物均来自上海通用汽车有限公司，资产池存在一定的的集中度风险。“如果该汽车制造商在未来由于汽车质量问题导致车辆召回或其他问题的出现，则可能直接对汽车抵押贷款的按期偿付产生不利影响。”大公国际在评级报告中如此说道。

同时大公国际还称，由于国内汽车抵押贷款违约率、回收率和提前偿还率相关数据积累有限，资产池现金流预测的准确性受到一定影响。即还款稳定性不确定。

在信用增级上，该证券采用了内部增级分层结构设计。即该证券分为“优先级资产支持证券”（包括“A级资产支持证券”和B级资产支持证券”）和“次级资产支持证券”，A级资产支持证券获得B级资产支持证券和次级资产支持证券16.42%的信用支撑，B级资产支持证券获得次级资产支持证券4.62%的信用支撑。同时加还采用了多储备账户设置。这意味着只有在A级资产支持证券利息和本金分别得到偿付后，B级资产支持证券方可获得分配；在优先级资产支持证券收益未完全实现之前，次级资产支持证券不得参与信托财产收益的分配。根据公告显示，次级资产支持证券将定向发行给上汽通用金融公司。因此，一但发生违约。上汽通用将首先承担起损失, 这将是非常有力的信用增级措施。

另据媒体披露，虽然车贷的“名声”不佳，但市场对第一单车贷资产证券化产品接受程度还是很高，目前大多已经“名花有主”，主要购买者圈定为银行类机构。

影响

2007年11月27日，中国银监会批准上汽通用汽车金融有限责任公司和华宝信托有限责任公司合作的第一期汽车抵押贷款证券化项目，意味着非银行金融机构资产证券化开闸,这是汽车金融公司业务创新的发展，可能成为汽车信贷快速发展的标志。

汽车信贷业务发展至今，进展缓慢，主要有三方面：一是汽车金融公司的业务创新受到抑制，无法分散信贷风险、增强流动性;二是信用体系不完善、消费者信用记录欠缺、信用中介发展缓慢;三是下游销售商过于弱小，无法成为分散产业链风险的有效环节。

随着汽车信贷资产证券化的深入发展，困扰汽车金融公司的一个问题得以解决。汽车金融公司通过信贷资产证券化，进一步获得资金，并有效分散风险，这将使得汽车金融公司的专业化优势进一步发挥，而银行将逐步蜕变为单纯的资金提供者。随着汽车金融公司在汽车信贷业务上主导地位的确立，汽车信贷有望迎来快速发展阶段。

汽车信贷的快速发展将刺激汽车需求的进一步扩张。目前中国乘用车新车的15%是通过信贷方式购买的，而发达国家一般都在60%以上，美国更高达80%。汽车信贷作为需求的放大器，可以有效放大需求，刺激汽车消费，这可能成为车市新一轮繁荣的开端。

汽车信贷不仅放大需求，更重要的是可以平抑需求的波动，使汽车制造公司的销售更稳定。如美国911之后，通用汽车公司率先使用零利率贷款，有效缓解了需求的急剧萎缩，使公司的销售保持了稳定性。因此，汽车信贷资产证券化对汽车公司有深远的积极意义。

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